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中國過度的經濟刺激政策需要盡早退出，否則，在可見的將來，通脹率可能達到兩位數。正確的做法應該是先提高利率，有必要的，再提匯率。若不斷小幅提高匯率，則會加劇房地產泡沫和通脹壓力，有可能在未來兩年內導致嚴重的經濟危機。
人民幣小幅升值並不能解決中國目前的兩大問題：國內的通脹壓力和來自美國的政治施壓。小幅升值會進一步吸引「熱錢」，加劇通脹壓力。進口在中國消費中所占比重極小，人民幣小幅升值不會對ＣＰＩ產生多大影響。美國的利益集團呼籲人民幣升值三分之一或更多，小幅升值根本不能安撫他們。
大幅升值才能抑制通脹
人民幣升值預期如此之強、如此之久，或許也是中國出現巨大的房地產泡沫的最重要原因。無論從何種意義上來說（例如，股票價值對國內生產總值的比率，存貨價值對國內生產總值的比率，新增房地產銷售對國民生產總值的比率，物價對收入比率，租金年報酬率，以及空置率），中國的房地產市場都是金融史上最大的泡沫之一。
考慮ＧＤＰ因素，或許比美國的房地產泡沫更為嚴重。人民幣升值預期令熱錢湧入中國，引發流動性過剩和投機，更助長了中國的房地產泡沫。
如果貨幣刺激政策退出，房地產泡沫就會降溫或者破裂。這也正是眾多利益集團一直反對提高利率的原因。相反，他們主張通過人民幣升值來抑制通脹。
一個正常的經濟體，貨幣升值後，可通過降低進口價格來抑制通脹。但中國進口的主要是原材料、設備和零部件，貨幣小幅升值根本不能抑制通脹。但也有可能基於政治考慮，並非為抑制通脹而決定小幅升值。這一政策選擇之所以在許多利益集團中如此受歡迎，是因為它會推動熱錢流入，支援並擴大房地產泡沫；當然，擴大房地產泡沫只會加劇通脹。相反，大幅升值可以打消貨幣進一步升值的預期，從而抑制通脹，引發「熱錢」撤離中國。但我懷疑，是否有人會支援這一政策。
華爾街三大誤判
人民幣必須升值是華爾街目前最廣為信奉的看法，而這一觀點之深入人心也是史所未聞。不過，華爾街在重大主張的正確性上有著糟糕的記錄。過去二○年間，華爾街三個重大主張都是錯誤的：東亞奇蹟、ＩＴ變革和金融創新（衍生工具變革）。
一九九五年華爾街最廣泛的共識是，東南亞貨幣，比如馬來西亞林吉特，一定會升值。當時，「東亞奇蹟說」在華爾街盛行。東南亞各國以及韓國的經濟增長勢頭確實保持了很多年，但是由此就認為其貨幣會升值是錯誤的。一九九五年很多著名的對沖基金都大量入主這些貨幣。兩年以後，亞洲金融危機爆發，這些兩年前面臨升值壓力的貨幣隨即崩盤。
華爾街還錯誤判斷了貨幣堅挺和經濟增長的因果關係。「東亞奇蹟」是基於廉價貨幣支撐下的出口增長，通脹會引起貨幣升值，從而終結這一經濟模式。這種出口型經濟體可以在通脹嚴峻前，通過貨幣迅速並大幅升值來避免通脹；但是，如果通脹已持續數年，本國貨幣的實際價值已經大幅升值，正確的方法就是大幅提高匯率以抑制通脹。一九九五年，東亞奇蹟經濟體的貨幣均已在多年高通脹後升值。華爾街的共識導致對上述國家貨幣的投機性需求增加，最後，升值壓力實際是個泡沫。
既然華爾街在過去二○年間最重要的主張都是錯的，那麼這次關於人民幣升值的主張是否也錯了呢？表面看來，人民幣面臨升值壓力的觀點不證自明。
高房價阻礙中產階級消費
首先，高房價是中產階級消費的主要障礙。在成熟經濟體中，從財富的相對效應看，房價上漲是促進消費的，因為大多數中產階級家庭擁有自己的房產。
在中國，財富的相對效應很有限，因為對中產階級而言，信貸系統並不能將資本收益貨幣化。但有些例外，如新婚夫婦就不得不攢錢買房。實際上，房價太高，他們的父母也得存錢來資助他們。因此，中國的房產泡沫抑制了消費，推動了貿易順差。
國內物價遭到扭曲
當一個國家的工業化獲得成功，它的貨幣價值應該提高，這種升值可能是提高匯率或是通貨膨脹。我擔心的是通貨膨脹已經發生。
中國的實際匯率在過去三年中可能已大幅升值。即使中國報告的通貨膨脹率已相對下降，而我們每天卻面對物價飛漲。來訪的外賓經常驚訝於中國的物價之高。
人民幣升值必會引發另一輪狂潮，結果是房地產繁榮短期內還可支援經濟，但長遠看，後果十分嚴重。
但是，這件事其實做錯了，天下沒有免費的午餐。有些看上去像免費午餐的東西，長期看，代價往往是巨大的。（本文與中國《新世紀》周刊雜誌第總三九五期同步刊出）
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【本文詳情及圖表請見《先探投資週刊》1565期；訂閱先探投資週刊電子版】
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